起头：市值风浪

　　作家 | 不雅韬

　　刺破小超东谈主百亿并购泡沫！

　　228亿好意思金出售旗下43个国外口岸给好意思国贝莱德财团的来去尚未有定论，5月下旬，李嘉诚次子“小超东谈主”李泽楷旗下富卫集团有限公司（下称富卫集团）再次递交港交所IPO苦求。

　　富卫集团的上市之路并不顺畅。贵寓显露，这仍是是富卫集团第四次递交港股上市苦求。

　　除此除外，它还在2021年苦求过纽交所上市，成果亦然无疾而终。

　　动作李氏家眷保障河山的中枢载体，富卫集团承载着李家打造“亚洲新一代保障公司”的愿景。

　　公司有哪些看点？中枢竞争力是什么？同大多保障公司有何不同？这都勾起了风浪君的意思心。

　　靠并购堆砌的“增长最快”：顶级大玩家的老本游戏

　　动作顶级、人人级老本运作玩家，以擅长“小老本撬动大来去”著称的李泽楷既莫得耐性，也没时刻从0到1去打造一家保障集团——买买买也就成了最佳的取舍。

2012年5月，李泽楷收购了荷兰国际集团（ING）在香港、澳门和泰国的保障业务，并以此为基础在2013年组建富卫集团；

2015年6月，富卫集团拿下富卫印尼50.1%股权，参加印尼阛阓，并在其后将甘休权比例提高至79.1%；

其后，富卫集团又通过收购参加参加新加坡、越南、日本、马来西亚、泰国、柬埔寨阛阓。

　　招股书这段话大要能更好的展示富卫集团参加新阛阓的策略：公司的寿险业务仍是由最初的3个阛阓发展到10个阛阓，但除了菲律宾和印尼是通过新设的方式参加阛阓，剩下的都是靠收购的方式参加。

　　事实上，富卫集团最早亦然通过收购的方式参加印尼的。这点咱刚刚就说了，为了评释没说谎，附上招股书原图。

　　而即即是通过收购方式参加当地阛阓后，收购也仍是富卫集团扩大范围的伏击本事。远的不说，2020年6月，富卫集团拿下大都会东谈主寿保障公司和好意思商大都会东谈主寿保障香港有限公司全部股权，想法就是扩大香港阛阓。

　　小鸡不尿尿，各有各的谈，动作领有多量钞票的李家二令郎，在我方擅长的老本运作边界买买买去拼装一艘保障航母，无可厚非。但非要腆着大脸、厚着脸皮说，“从2014年到当今，我们公司年化新保费收尾了5.2倍增长”，就有点睁眼说瞎话了。

　　我们就以东南亚阛阓为例，按照富卫集团的算计，它的排行仍是由2015年的十四位飞腾至2023年的第五位，是这期间增长最快的泛亚东谈主寿保障公司。

　　注意这个名词“泛亚东谈主寿”，其界说是在三个及以上富卫集团展业阛阓开展业务的寿险公司。

　　但如何说呢，盟国和英国保诚在2015-2023年一直是东南亚地区前两大保障巨头，2015年和2023年的年化新保费都一模一样，在这么的配景下，富卫集团增长最快如何来的？还用点破吗？

　　超百亿商誉与百亿分销权：高增长的真相是“钞才调”

　　01 实业在并购眼前一文不值

　　中国的传统处世形而上学是闷声发大财，有钱我方闷头吃肉就行，不要pia ji 嘴。不pia ji 嘴既是对我方的保护，亦然对吃不上肉的东谈主的最低尊重。

　　那么，富卫集团高声pia ji嘴的行径，就是对其他“信得过的参加者”嗤之以鼻了。

　　在它眼里，2015年以后的新参加者，诚然莫得通过并购参加，但咫尺最佳的也不外2%傍边的阛阓份额，大部分连0.5%都不到，微不足道。

　　新入场者的市占率增长情况也从另一个角度证实，富卫集团引以为傲的增长背后，并购起到的至关伏击作用。

　　02 “老脸通红”数字化

　　除了并购，富卫集团另一项引以为傲的中枢：数字化。

　　公司认为，同大多数同业还处于数字化转型起步阶段不同，我方仍是是寿险行业“数字化优先”的转型相通者。

　　公司在招股书中示意，通过数字化赋能各分销渠谈来提高、膨大和增强分销才调。数字化成为公司留存和得到客户的关键，数字化销渠谈是异日增长最快的渠谈，在新兴阛阓已收尾100%电子投保，菲律宾等四国更是收尾全自动核保。

　　千语万言就一句话：数字化很伏击，我在数字化边界布局遥遥最初。

　　但如何说呢……你越读富卫集团的招股书就会以为越割裂：诚然公司一再强调数字化最初和数字化渠谈的计策意念念和伏击性，但又在招股书示意，预测到2033年，代理东谈主、银行保障及保障经纪/孤独搭理参谋人渠谈占比仍有92.9%。

　　2024年，银行保障、代理东谈主、经纪/孤独搭理参谋人，共计孝顺了富卫集团93.60%的新业务价值。

　　不知谈人人看完这个数字什么嗅觉？风浪君的嗅觉是：我滴个亲娘嘞，到了2033年照旧这些渠谈说了算啊。

　　在招股书，富卫集团还示意诚然88%的消费者仍倾向通过真东谈主互动的方式购买保障，但特别强调56%的千禧东谈主群、49%的X期间、40%的婴儿潮期间更倾向通过数字化渠谈购买东谈主寿保障。

　　40%的60岁以上东谈主群更倾向通过数字化渠谈购买东谈主寿保障？还口角中国区的60岁以上东谈主群……你要说中国这种仍是被智能化、数字化浸淫了数十年、80后都有当爷爷奶奶的国度，风浪君也不说啥了，然而你说是所有这个词东南亚？竟然超出庸碌东谈主起码是风浪君对该区域60岁以上东谈主群的遍及理解。

　　而为了证实东南亚阛阓数码经济的增长后劲，富卫集团还征引了一些机构对东南亚地区2030年数码金融职业阛阓范围预期来佐证——但这个数据是如斯的约略和大意，甚至于到了2030年东南亚地区所联系键数据的阛阓范围都是负值。

　　数字化是传统寿险公司转型历程中的专科器用和执手，这点不消置疑，但可否就此将数字化包装为公司见效的关键？

　　请勿张大其辞，请稍稍尊重一下阛阓、监管和投资者的才略。

　　03 百亿范围的“分销权”

　　在风浪君看来，诚然贵为东南亚地区增长最快的泛亚东谈主寿保障公司，但匡助富卫集团取得盛誉的关键成分并不是数字化，而是同当地银行的独家分销权。

　　咫尺，富卫集团共跟33家银行缔结了保障合营条约，包括8家东南亚地区的独家银行合营条约。公司也示意，同泰国汇商银行的独家保障合营是其在泰国年化新保费及新业务价值的最大起头，也使其在泰国阛阓份额排行第二。

　　独家分销权并不是口惠而实不至，而是需要向银行支付一笔多量用度，因此富卫集团的无形资产中有一大块是分销权，2024年底账面价值高达14.39亿好意思元，同商誉不分昆仲。

　　请注意，这里的单元是好意思元，换算成东谈主民币仍是超100亿。

　　100多亿东谈主民币的商誉，再加上100多亿分销权，就是富卫集团账面最主要的资产。也从数字角度对公司自夸的、所谓的“高增长”给以了阐释。

　　是以，总结下来，富卫集团的中枢竞争力就一个：老李家的“钞才调”。

　　还有一个知识点，风浪君要非凡提请列位尊贵的库里南车主注意：并不是签了分销权就能安枕而卧。

　　比如2023年由于PTBC鼓励澳洲联邦银即将其出售，富卫集团与PTBC独家分销权拆开，还为此计提了分销权减值。

　　终末总结，所谓“增长最快的泛亚东谈主寿保障公司”，就是用“钞才调”玷污同业的成果。更多只可在原土运营，取舍了一个对我方最有意的评价角度散伙。

　　6年归天近百亿之谜：产物同质、外包投资和高额成本

　　上头说了一大通我方如怎样何牛X、模式如怎样何篡改、同业如怎样何菜鸡之后，风浪君本以为富通集团的功绩一定很牛X、很篡改、很碾压同业。

　　燃鹅，风浪君照旧书读得太少了，世面见的太小了，下巴颏子都快吓掉了：富卫集团竟然还永远处于归天情景！

　　2022年归天3.2亿好意思元，2023年归天7.17亿好意思金，2024年盈利1000万好意思金，将将盈亏均衡。

　　之前的呈报贵寓一样显露，公司2019年归天3.32亿好意思金，2020年归天2.52亿好意思金，2021年盈利2.49亿好意思金，一样赚少亏多。

　　这么算下来，富卫集团2019年以来累计归天近100亿东谈主民币。

　　堪称“富的流油”的保障公司，如何在小超东谈主手里就连年归天了呢？

　　这个时候就要总结到交易寰球的学问了：除了渠（并）谈（购），除了钞才调，保障公司的中枢竞争力还包括产物力、投资才调、营运处分才调。

　　我们逐个来看。

　　从产物端看，正如公司在招股书中说的，“所有这个词亚洲阛阓提供的保障产物都没啥执行性的相反”，这意味着想通过产物相反化取得竞争上风很难。

　　2024年，富卫集团的寿险产物包括：分红东谈主寿；非分红东谈主寿；危境、按时东谈主寿、医疗及附加保障；单元同一式寿险；团体保障过甚他。分辩在昔日孝顺了36.5%、28.0%、22.2%、7.5%及5.7%的新业务价值。

　　投资才调是体现保障公司中枢竞争力的另一个关键方针，但富卫集团咫尺只处分31.8%的在管资产，20.6%的在管资产由实控东谈主李泽楷甘休的柏瑞投资收拾，33.9%由SCB Asset Management Company Limited处分，剩余部分由其他三方处分。

　　对于SCB Asset Management Company Limited，富卫集团在招股书中并未过多先容，从字面翻译过来就是泰国汇商银行资产处分有限公司。

　　这意味着，富卫集团通过与泰国汇商银行的独家保障合营，成为泰国境内第二大寿险公司后，保费的再投资亦然泰国汇商银行来适应。

　　此外，富卫集团在泰国共进行屡次收购，最重磅的莫过于2019年拿下泰国汇商银行东谈主寿99.2%的股权。

　　渠谈在别东谈主手里，业务是从别东谈主那买来的，资产投资收拾还要录用别东谈主，富卫集团信得过的中枢竞争力就怕竟然惟有风浪君反复强调的“钞才调”，和老李家的“光环”。

　　这么来看，富卫集团咫尺还在归天也在原理之中。

　　这也解释公司为什么拚命用数字化包装我方——总不行说我的中枢竞争力就是有钱吧。

　　大要是由于资产主要由外包投资司理收拾，富卫集团的投阅历调相对保守：8成傍边投资是债券，投资股票的不到1%，基金投资也主要以红利基金为主。

　　动作相比，下图是中国东谈主寿的投资资产情况。诚然固定收益类产物的占比一样很高，但权柄类投资比重接近2成，2024年底约8%径直投向股票。

　　要知谈，中国东谈主寿2024年底的投资资产范围跳跃了6万亿，而富卫集团换算成东谈主民币惟有3000亿出面。

　　（中国东谈主寿2024年年报）

　　投资组合及资产主要通过外包处分的近况，也决定了富卫集团很难在投资端取得逾额收益：2023年、2024年，公司股票及基金投资的平均年化答复率分辩为1.2%和7.9%。

　　再来看运营处分。由于业务漫衍比江苏还散装，各区域保障业务更像是硬凑在一都的，处分难度和处分红本详情高。

　　我们仅从公司各业务区域客户的寿险购买偏好都十足不一样，也能窥知一二。

在香港和澳门，富卫集团卖的最佳的保障产物是分红东谈主寿（86%）、非分红东谈主寿（9%）及个东谈主保障（4%）；

在泰国和柬埔寨，卖的最佳的三大产物为非分红东谈主寿（79%）、个东谈主保障（8%）及单元同一式（7%）；

在日本，卖的最佳的三大产物是个东谈主保障（91%）、团体过甚他（8%）及非分红东谈主寿（1%）；

在菲律賓、印尼、新加坡、越南及馬來西亞，卖的最佳的三大产物是单元同一式（36%）、个东谈主保障（33%）及非分红东谈主寿（21%）。

　　从现存财务数据来看，保障职业的功绩（利润）时时无法笼罩一般过甚他开支，归天也就在所未免。

　　此外，2023年同日本Athene Annuity Re的一笔巨额再保障来去，也给公司一次性带来5.05亿好意思金的投资损失。不外在富卫集团看来，这是一笔见效的时刻换空间操作，诚然账面归天，但日簿子公司风险缩短、内含价值提高，获益颇丰。

　　衣冠南渡后，有朔术士族去探询东晋昭彰王导，归来后，有东谈主问他王导如何样：

　　“也莫得特别的地点，只会说些吴语散伙。”

　　借古不雅今，风浪君认为不管从渠谈、产物、资产处分照旧企业运营，富卫集团都莫得什么私有之处，只不外有“钞才调”散伙。

　　对于延续归天，富卫集团给出的解释是，东谈主寿保障是一项永远业务，前期成本高，收益则在保单的所有这个词生命周期内入账，利润只会在周期的后期出现。

　　但这里风浪君要说句公谈话，咱不行瞧不起那些信得过新参加者的时候，大炫耀皮的说你看我短短几年如怎样何，你望望他们，给我提鞋都不配；谈及盈利才调的时候又说，我才刚设备没几年，前期归天太简单了。

　　你跟那些信得过的新参加者一样，是从零初始的吗？是只贪图了短短几年吗？

　　连年来，李嘉诚最出名的言论莫过于“黄台之瓜，何堪再摘！”要风浪君说，港股好遮拦易消耗快要5年的时刻才走出这轮漫长的熊市，您老李家贵为首富，家伟业大，就不要在这个时候搞一些牛骥同皁的公司来摘果子了吧！

　　您这IPO仍是是第四次啦！

　　真·契而不舍啊！

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